4月の米雇用統計によれば、非農業部門雇用者数は前月比で+42.8万人と市場予想を上回って増加しました。また、失業率は前月と変わらずの3.6％であり、3月FOMCの2022年10-12月期の予想水準まで低下しています。労働市場が良好であるなか、平均時給は前年比+5.5％と3月の+5.6％よりは鈍化しましたが、高めの伸びが続いています。

アメリカの中央銀行は、物価上昇と賃金上昇が同時に進行することで、物価上昇率が高止まりすることを警戒せざるを得ないでしょう。

4月雇用統計からみると、アメリカの中央銀行は、長期的な中立金利（3月予測では2.375％）に早く近づくため、6月と7月も0.5％の利上げを実施する可能性が高そうです。市場は、米政策金利（現行0.75-1.00％）が年末には2.8％程度まで上がることを既に織り込んでいますが、日米金利差が大きいことは、ドル高円安トレンドが続きやすい要因でしょう。

日本円が下落している背景を、日本独自の要因から考えると、当面は円安圧力になりそうです。まず、貿易面では、昨年8月から貿易赤字が続いており、輸入に伴うドル買い圧力が輸出に伴うドル売りを上回っています。資源輸入国である日本にとって、原油など資源高が続くことは、輸入金額の増加を通じて、米ドルの買いが増えやすいことを意味します。

また、アメリカの金利が上昇しても、円の金利が同じ幅だけ上がれば、金利差は拡大しません。しかし、日本銀行は、4月に、10年金利を0.25％以下に抑える姿勢を明確にしました。主要な中央銀行が利上げ方向に動くなか、日銀の金利を低く抑える姿勢は際立っています。金利の低い通貨で資金を調達して、金利の高い通貨を買う取引を行う場合、日本円の売りやすさにつながります。

円安方向におけるドル円の目途は2002年に記録した135円でしょう。他に2つの視点から、円安進行の目途を考えてみます。

第一に、ドル円の200日移動平均線からのかい離率です。2000年以降、ドル円の200日移動平均からの乖離率は、2013年5月に最大で18％まで拡大しました。今の200日移動平均が115円台であるため、円安方向に18％程度かい離すると、135円から136円程度です。

第二に、過去におけるドル円の1年間の値幅です。ドル円の値幅は、最近だと10円程度と狭いですが、2000年以降で確認すると、20円を超えることもあります。仮に、今年のドル円の値幅が20円になれば、安値が113.47円なので、機械的に計算した高値は133.47円となります。年内の円安方向の上限として、133円から135円が一つの目安と考えています。

ロシアのウクライナ侵攻の余波が残るため、資源価格は下がりにくいと考えます。その場合、対円では、資源国通貨（豪ドル、NZドル、南アフリカランド、ブラジルレアル）も上昇すると予想します。リスクは何でしょうか。

第一に、アメリカの物価上昇率がさらに高まることです。FRBは、物価の安定と雇用の最大化を目標としています。失業率が長期目標の4％以下まで低下しているため、高い物価上昇率を抑えることが当面の課題となるでしょう。また、アメリカでは、2022年11月に中間選挙があり、物価上昇率を抑えることが政治的にも求められています。そのため、物価上昇率がさらに高まれば、FRBは、1回の利上げペースを0.75％に加速させるなど、金融引締めを急ぐとの見方が出てくるでしょう。アメリカの中央銀行が急激に金融を引き締めることは、新興国からの資金流出やリスク資産の大幅な下落を引き起こすリスクがあります。その場合、為替市場では、ほとんどの通貨に対して、円高が進むと想定します。

第二に、世界景気が大幅に悪化することです。市場が想定する米利上げペースをみると、2022年中には大幅な利上げを織り込む一方で、2023年後半からは利下げを織り込んでいます。FRBの利上げが急速なペースで進めば、米国景気が2023年には減速すると、市場は想定しているようです。また、コロナ感染拡大で一部の都市でロックダウンを実施している、中国景気にも注意が必要でしょう。4月の中国の非製造業PMIは41.9とコロナショックが起きた2020年2月以来の大幅な落ち込みを記録しました。世界景気が大幅に悪化すれば、株式や資源などリスク資産の価格は下落するでしょう。為替市場では、リスク回避の円高が発生しやすいと予想されるため、注意しておきたいです。

アメリカの利上げ開始初期は、ドル安円高となる傾向があります。過去5回の利上げ開始から約半年後（120営業日）後、米ドル円は、いずれもドル安円高でした。

ただし、過去の米利上げ開始局面の経済環境は、それぞれ違うため、米利上げ開始後は機械的に米ドル安円高になるとは考えていません。最近の米ドル円は、株価などリスク資産が上昇する時には、米ドル高円安になることが多いため、リスク資産の動向が重要です。

FRBの利上げペースが緩やかであれば、米国株などリスク資産には追い風となり、ドル高円安になる予想しています。リスクは、米インフレ率が高止まって下がらない場合です。FRBが利上げペースを速めれば、米国株などのリスク資産にマイナスに働き、ドル安円高に動くでしょう。

ロシアのウクライナへの軍事侵攻に伴って、欧米諸国がロシアに経済制裁を実施したことは３つの経路で、経済に影響するでしょう。

第一に、ロシアとの貿易取引縮小というマイナスの影響が大きいのは、ユーロ圏でしょう。EUのロシア、ウクライナへの輸出額を名目GDP比でみると0.8％程度と無視できない規模です。第二に、ロシア向けの貸出など、金融面です。ただ、欧州の銀行株の下落幅からみて、欧州銀行への影響は深刻ではなさそうです。第三に、ロシアの原油や天然ガスなどの資源供給が細る点ですが、ロシアへのエネルギー依存度が高いユーロ圏への影響が大きいでしょう。ロシアからの資源供給が減少する懸念から、原油や天然ガスを中心に資源価格が上昇しています。また、資源価格の上昇は、昨年からの世界的な高インフレ率をさらに押し上げるリスクがあります。

まとめると、ロシアのウクライナへの軍事侵攻は、ユーロの下落要因とみられます。一方で、資源価格の上昇トレンドが、資源国通貨にはプラスに働くでしょう。

市場は、ウクライナ情勢が改善しても、ロシアへの経済制裁は長期化すると想定しているでしょう。また、ユーロ圏を中心に世界景気が減速した場合でも、FRBは高インフレを抑えるために、利上げを続けるとみられます。

アメリカの利上げは、新興国通貨の下落要因といわれることもあります。しかし、アメリカの利上げ初期でかつ利上げペースが緩やかならば、既に利上げを始めている新興国の通貨の下落圧力にはならないと予想します。とくに、新興国のうち、資源輸出国は資源高が経済にとってプラスに働くでしょう。

例えば、ブラジル、南アフリカは、2021年から利上げを始めています。また、資源国の一角であるニュージーランドも利上げを始めており、オーストラリア中銀の総裁も年内の利上げ開始を示唆しています。当面は、ブラジルレアル、南アフリカランド、NZドル、豪ドルなど資源国通貨が上昇しやすいと予想します。

ユーロが上昇するには、時間がかかるとの見方が多いでしょう。ロシアとの経済的な結びつきが、エネルギーを中心に強いからです。一方で、ユーロ圏の中央銀行（ECB）は、インフレ率の上昇を受けて、3月に資産購入の減額時期を前倒しにして、7-9月にも終了できる体制を整えました。市場は、ECBが年内に利上げすることを織り込んでいます。ECBがマイナス金利を採用した2014年以降、ユーロ圏からは資金が大量に流出しました。ウクライナ情勢が改善して、ECBの利上げが視野に入れば、ユーロ高円安になると予想します。

ウクライナ情勢の悪化が他地域に拡散しないこと、米インフレ率が下がる兆候が出てくること、などを前提にして、アメリカの利上げが緩やかに進むと想定しています。その場合、対円では、資源国通貨（南アフリカランド、ブラジルレアル、豪ドル、NZドル）の上昇を予想します。リスクは何でしょうか。

第一に、アメリカのインフレ率がさらに高まることです。FRBは、物価の安定と雇用の最大化を目標としており、失業率が長期目標の4％程度まで低下するなか、物価を安定させる責任を負っています。また、アメリカでは、2022年11月に中間選挙があり、インフレ率を抑えることが政治的にも求められています。インフレ率がさらに高まれば、FRBは、利上げペースを加速させるなど、金融引締めを急ぐ必要が出てきます。アメリカの中央銀行が急激に金融を引き締めることは、新興国からの資金流出やリスク資産の大幅な下落を引き起こすリスクがあります。為替市場では、ほとんどの通貨に対して、円高が進むと想定します。

第二に、世界景気が大幅に悪化することです。市場が想定する米利上げペースをみると、2022年中には大幅な利上げを織り込む一方で、2023年末以降は利下げを織り込んでいます。FRBの利上げが進むことで、米国景気が2023年後半には減速すると、市場は想定しているようです。世界景気が大幅に悪化する兆候が出てくれば、株式などリスク資産は下落するでしょう。高いインフレ率が続いていれば、中央銀行が金融緩和してくれることも期待しづらいです。為替市場では、リスク回避の円高が発生しやすいと予想され、注意が必要です。